سررسید اوراق قرضه

طراحی اوراق بدهی مرکب مبتنی بر نظم مالی

برخی سرمایه گذاران در اوراق قرضه، مایلند سود خود را در طول دوره تا سررسید، دریافت نکرده و مجدد سرمایه گذاری کنند، در پایان سررسید، اصل، سود اوراق خود را دریافت کنند. خانواده های جوان، شرکتهای بیمه دو نمونه از این نوع سرمایه گذاران می باشند که پرداخت های آتی خود را پیش بینی کرده، بر اساس آن به خرید اوراق می پردازند. در کشورهای غربی اوراق بدون سود چنین نقشی را بازی می کند، از ابتدا تا کنون نیز با استقبال سرمایه گذاران و صنعت مواجه گردیده است.
اوراق بدهی مرکب دو تا سه سال اول (بسته به توافق و نوع طرح) سودی پرداخت نمی کند
، در عوض با قیمت کمتری از قیمت اسمی به فروش می رسد. بعد از آن تاریخ نیز سود ثابت به دارندگان اوراق پرداخت می شود. منتشرکنندگان اوراق بدهی مرکب، وجوه جمع آوری شده را صرف خرید دارائی های ثابت برای طرح خاصی کرده، به صورت فروش اقساطی یا اجاره به شرط تملیک در اختیار طرح، قرار داده، از محل دریافت اجاره یا اقساط فروش، سود ثابت دارندگان اوراق تأمین می کنند. بنابراین ثابت بودن پرداخت سود، ماهیت شرعی خواهد داشت چرا که مبتنی بر عقود اسلامی است. ضمنأ بر اساس مطالعات میدانی، این اوراق از سوی صنعت ، سرمایه گذاران مورد تأیید قرار گرفته، میزان مطلوبیت آن سررسید اوراق قرضه برای دو قشرمزبور مورد آزمون قرار گرفته که نتایج، رضایتبخش بوده است.

مشارکت در مشارکت

اوراق مشارکت یکی از ابزارهای غیر‌مستقیم سیاست‌های پولی در کشور است، آمار منتشر‌ شده نشان می‌دهد استقبال از بهره‌گیری از این ابزار در سال‌های گذشته افزایش یافته است، بر این اساس از سال‌های 1373 تا 1389 حدود 33 هزار میلیارد تومان اوراق مشارکت عرضه شده که از این حجم حدود 29/5 هزار میلیارد تومان از این اوراق به فروش رسیده است. همچنین در سال گذشته 47 درصد از اوراق منتشر‌شده بانک مرکزی با تقاضا از سوی مشتریان روبه‌رو بوده است.

تاریخچه اوراق مشارکت در ایران

بعد از انقلاب اسلامی ایران، به دلایل گوناگون از جمله عدم مشروعیت تعلق بهره به اوراق قرضه، از تمایل افراد و موسسات بخش خصوصی به خرید اوراق قرضه به تدریج کاسته شد. از سال ۱۳۵۹ خرید دست اول این اوراق توسط بخش خصوصی به طور کلی متوقف شد. این عامل همراه با انقضای تدریجی سررسید اوراق موجود در دست افراد و موسسات خصوصی موجب شد، از میزان معاملات دست دوم نیز در بورس اوراق بهادار کاسته شود. با اجرای قانون عملیات بانکی بدون ربا از ابتدای سال ۱۳۶۳ اوراق قرضه جدیدی جهت عرضه به مردم منتشر نشد و به تبع آن معاملات دست دوم این اوراق نیز متوقف شد. اوراق قرضه جدید، صرفاً به منظور جایگزینی اوراق سررسید‌شده و همچنین جایزه اوراق قرضه در جریان منتشر شد. بنابراین یافتن جایگزین مناسب برای اوراق قرضه که بتواند در تامین مالی بخش دولتی و همچنین اجرای عملیات بازار باز و مدیریت نقدینگی بانک مرکزی مورد استفاده قرار گیرد، مورد توجه و عنایت سیاستگذاران وقت قرار گرفت.

در سال ۱۳۷۳ اوراق مشارکت با هدف افزایش مشارکت مردم در فعالیت‌های اقتصادی و به منظور ایجاد تنوع در ابزارهای مالی و تامین منابع طراحی شد. همچنین ایجاد، تکمیل و توسعه طرح‌های سودآور عمومی و خصوصی از طریق منابع غیر‌بانکی از جمله دلایل روی آوردن به این اوراق یاد می‌شد. در سال ۱۳۷۶ نیز قانون نحوه انتشار اوراق مشارکت به تصویب مجلس شورای اسلامی رسید.

بدین ترتیب یکی از انواع اوراق مشارکت که همان تامین مالی است در نظام اقتصادی کشور دوباره جریان یافت. از دیگر اهداف انتشار اوراق مشارکت، «اجرای عملیات بازار باز» و «مدیریت نقدینگی و اعتبار» و «مداخله در بازار پول» توسط بانک مرکزی است. در حالی که در اکثر کشورها، این ابزار متکی بر سیستم نرخ بهره ثابت و از قبل تعیین‌شده در قالب خرید و فروش اوراق قرضه استوار است، در اقتصاد ایران باید از ابزاری استفاده می‌شد تا منطبق با موازین اسلامی باشد. بر این اساس، در ماده ۹۱ قانون برنامه سوم به بانک مرکزی اجازه داده شد با تصویب شورای پول و اعتبار از اوراق مشارکت بانک مرکزی استفاده کند. شورای پول و اعتبار نیز در اواخر سال ۱۳۷۹، انتشار این اوراق را بر مبنای دارایی‌های بانک مرکزی تصویب و بانک مرکزی برای اولین بار در اسفندماه ۱۳۷۹ سه هزار میلیارد ریال اوراق مشارکت با سررسید شش‌ماهه و نرخ سود علی‌الحساب ۱۹ درصد در سال با هدف مدیریت نقدینگی منتشر کرد.

انتشار و عرضه اوراق مشارکت بانک مرکزی از جمله ابزارهای سیاست انقباضی و اجرای عملیات بازار باز است، به طوری که با عرضه این اوراق از حجم نقدینگی که در قالب اسکناس و مسکوک در دست اشخاص و سپرده‌های دیداری و غیر‌دیداری است، کاسته می‌شود. در بخش پایه پولی نیز انتشار این اوراق موجب افزایش بخش بدهی‌های بانک مرکزی و متعاقب آن کاهش بخش «خالص سایر اقلام پایه پولی» شده و در مجموع پایه پولی را کاهش می‌دهد؛ لذا در مجموع انتشار اوراق از دو طریق آنی و تاخیری (نقدینگی و پایه پولی) موجبات کاهش رشد نقدینگی را فراهم ساخته و سیاستگذار پولی را قادر می‌سازد به کنترل نقدینگی مبادرت ورزد.

اوراق مشارکت در سال‌های گذشته

استفاده از ابزار اوراق مشارکت در سال‌های قبل شدت گرفته است، گزارش‌های بانک مرکزی نشان می‌دهد در سال 1386 حدود 1770 میلیارد تومان اوراق مشارکت انتشار یافته است که از این میزان حدود 1769 میلیارد تومان اوراق مشارکت به فروش رسیده بود. همچنین آمار بانک مرکزی نشان می‌دهد حجم اوراق مشارکت در سال 1389 بسیار بالا بوده است. بر این اساس در این سال حدود 17/7 هزار میلیارد تومان اوراق مشارکت انتشار یافت که از این میزان حدود 15/6 هزار میلیارد تومان به فروش رسید. آماری که حکایت می‌کند، علاوه بر افزایش انتشار اوراق از سوی نهادها، استقبال از این طرح نیز راضی‌کننده بوده است. همچنین گزارش‌های بانک مرکزی از سال‌های سررسید اوراق قرضه 1373 تا 1389 گویای این مطلب است که در مجموع بالغ بر 33 هزار میلیارد تومان اوراق مشارکت توزیع شده که در حدود 29/5 هزار میلیارد تومان از آن به فروش رسیده است. در نتیجه می‌توان عنوان کرد در طول این سال‌ها، حدود 88 درصد از اوراق مشارکت منتشر‌شده، به فروش رسیده است. همچنین از میان آمار ارائه‌شده در طول این سال‌ها می‌توان دریافت حدود 53 درصد اوراق مشارکت در سال 1389 منتشر شده است. این اوراق البته مجموع اوراقی است که تمامی نهادها در این سال‌ها منتشر کرده‌اند.

اوراق مشارکت بانک مرکزی در سال 1391

بانک مرکزی در سال گذشته حدود 10 هزار میلیارد تومان اوراق مشارکت منتشر کرد که از این میزان بالغ بر 4686/4 میلیارد تومان به فروش رفته است. در نتیجه می‌توان عنوان کرد 47 درصد از اوراق مشارکت بانک مرکزی در سال گذشته با تقاضای مشتریان روبه‌رو بوده است. بر این اساس عرضه این اوراق در سه مرحله صورت گرفت که سود علی‌الحساب در این سه مرحله 20 درصد بوده است. بر اساس آمار منتشر‌شده از بانک مرکزی، در مرحله اول حدود 2/5 هزار میلیارد تومان اوراق مشارکت منتشر شد که 50 درصد از آن به فروش رسید.

استقبال اوراق مشارکت در مرحله دوم دو برابر شد، اطلاعات بانک مرکزی نشان می‌دهد سهمی از اوراق فروش‌نرفته در مرحله اول نیز فروخته شد، گزارش‌ها نشان می‌دهد سررسید اوراق قرضه در این مرحله نیز بالغ بر 2/5 هزار میلیارد تومان اوراق مشارکت از سوی بانک مرکزی منتشر شد که در حدود 2/67 هزار میلیارد تومان اوراق به فروش رسید و 670 میلیارد تومان نیز از مرحله اول طرح اوراق مشارکت فروخته شد. انتشار و فروش اوراق مشارکت در مرحله سوم اما کمی قابل تامل بود، از میان پنج هزار میلیارد تومان اوراق مشارکت حدود 770 میلیارد تومان آن به فروش رسید. این آمار گویای این مطلب است که تنها 12 درصد از اوراق مشارکت عرضه‌شده، به فروش رفته است. شاید بتوان یکی از عوامل عدم استقبال اوراق مشارکت را در بر‌آورد نامناسب تقاضای آن از سوی مسوولان وقت بانک مرکزی دانست، اما سررسید اوراق قرضه از دیگر عامل‌های عدم موفقیت طرح اوراق مشارکت، افزایش نرخ ارز بود که جذابیت سرمایه‌گذاری در این بازار در قبال اوراق مشارکت را بیشتر کرد.

دولت دوازدهم چقدر از جیب دولت‌های بعدی برداشته است؟

انتشار اوراق بهادار یکی از راهکارهای دولت برای تامین مالی پروژه‌هایی است که هزینه‌ اجرایی آن از منابع دولتی قابل پرداخت نیست. درواقع دولت با انتشار اوراق بهادار، هزینه طرح‌های خود را از طریق جمع‌آوری نقدینگی تامین و صاحبان نقدینگی را در سود حاصل از اجرای طرح شریک می‌کند.

به گزارش اقتصادآنلاین به نقل از فرهیختگان، طبق قانون نحوه انتشار اوراق، ‌منابع حاصل از فروش اوراق باید بخشی از هزینه‌های اجرای طرح‌های عمرانی را تامین کند. از سوی دیگر، دولت بازپرداخت اصل و سود علی‌الحساب و سود تحقق‌یافته این اوراق را تضمین می‌کند. بر این اساس، تامین اعتبارات تعهداتی که به دوش دولت است، هرساله بار مالی جدیدی را بر دولت تحمیل می‌کند. در این صورت اگر وجوه حاصل از فروش اوراق منتشرشده کارایی لازم را نداشته باشد و سود لازم را عاید نکند، دولت برای بازپرداخت اصل اوراق مذکور و سود آن با مشکل مواجه خواهد شد. با توجه به اینکه بانک مرکزی به‌عنوان بانک عامل، وظیفه انتشار اوراق بهادار دولتی را برعهده دارد، در نتیجه اگر دولت به هر علتی قادر به پرداخت اصل پول اوراق در سررسید نباشد، بانک عامل موظف است اصل پول خریداران اوراق را در سررسید بپردازد. طبق آمارهای به دست آمده در سال‌های اخیر، به‌ویژه از سال 93 تاکنون تقریبا هیچ‌یک از دستگاه‌های ناشر اوراق نتوانسته‌اند اصل پول اوراق را در سررسید به خریداران بازگردانند؛ اتفاقی که می‌تواند در کوتاه‌مدت اقتصاد ایران را با بحران جدی مواجه کند.

سود اوراق قرضه بیش از سپرده بانکی

از آنجاکه دولت با انتشار اوراق بهادار، مبالغ مورد نیاز خود را از خریداران اوراق قرض می‌گیرد، لذا به این اوراق، اوراق قرضه گفته می‌شود. در ایران اوراق قرضه به مفهوم اقتصادی آن، منتشر نمی‌شود بلکه به‌جای اوراق قرضه، اوراقی با عنوان اوراق مشارکت منتشر می‌شود. دلیل این امر ماهیت ربوی‌بودن اوراق قرضه است. به‌عبارت دیگر، با انتشار اوراق قرضه ناشر متعهد می‌شود در فاصله‌های زمانی مشخص، مبالغ تعیین‌شده‌ای را به خریدار اوراق پرداخت کند و در زمان سررسید نیز اصل مبلغ را بازگرداند. مضاف بر این، خریداران اوراق قرضه، ادعای مالکیت یا حق رای در شرکت ندارند و درواقع فقط وام‌دهندگان به ناشر هستند که پول خود را به ناشر قرض می‌دهند و در عوض بهره دریافت می‌کنند. از این‌رو و با توجه به اینکه انتشار اوراق قرضه با قوانین بانکداری اسلامی همخوانی ندارد، به‌جای آن اوراق مشارکت منتشر می‌شود. درواقع و براساس تعریف بانک مرکزی «اوراق مشارکت نوعی اوراق قرضه است که از سوی دولت، شهرداری و شرکت‌های دولتی یا خصوصی برای تامین اعتبار طرح‌های عمرانی، تولیدی و خدماتی کشور منتشر می‌شود و دستور‌العمل و ضوابط انتشار این اوراق برعهده‌ بانک مرکزی است. تنها تفاوت اوراق مشارکت با اوراق قرضه در این است که پول‌های دریافتی از صدور این اوراق تنها باید در طرح‌های مشخص عمرانی، تولیدی یا خدماتی به‌کار گرفته شوند؛ اما در اوراق قرضه برای صادرکننده محدودیت خاصی وجود ندارد.» نکته قابل‌توجه درمورد انتشار اوراق مشارکت این است که دولت معمولا به‌طور میانگین، سود این اوراق را نسبت به سود سپرده‌های بانکی بیشتر تعیین می‌کند تا از این طریق خرید اوراق برای سرمایه‌گذاران جذابیت داشته باشد. برای مثال اگر سود سپرده‌های بانکی ۱۵ درصد تعیین شده باشد، اوراق مشارکت با سودهای ۱۸ و ۲۰ درصد عرضه می‌شود. با این حساب، بدیهی است که دولت در انتشار اوراق مشارکت باید پیش‌بینی دقیقی از میزان سود حاصل از تکمیل طرح‌هایی که بابت آن اوراق را منتشر کرده است، داشته باشد.

انتشار 8 هزار میلیارد تومان اوراق طی 2 سال

در تبصره 5 ماده‌واحده قانون بودجه سال 98 آمده است: «اجازه داده می‌شود در سال ١٣٩٨ با رعایت قوانین و مقررات، شرکت‌های دولتی تا سقف 45 هزار میلیارد ریال (4500 میلیارد تومان) اوراق مالی اسلامی ریالی برای اجرای طرح‌های دارای توجیه فنی، اقتصادی، مالی و زیست‌محیطی خود که به تصویب شورای اقتصاد می‌رسد، با تضمین و بازپرداخت اصل و سود توسط خود منتشر کنند.» طبق آمار به دست آمده از وضعیت انتشار و فروش اوراق مشارکت طی سال‌های 92 تا 97 که از سوی بانک مرکزی منتشر شده است، تنها در دو سال ابتدایی دولت یازدهم (سال‌های 92 و 93) اوراق مشارکت جدید (بدون انتشار اوراق فروش نرفته سال گذشته) بیش از هشت‌هزار میلیارد تومان اوراق مشارکت منتشر شده است که از این میزان سه‌هزار و 674 میلیارد تومان به فروش رفته است، یعنی 20 درصد اوراق منتشرشده.

نکته قابل‌توجه اینکه دولت روحانی در سال 92 معادل چهارهزار و 850 میلیارد تومان اوراق منتشر کرده است. این در حالی است که طبق گزارش رسمی بانک مرکزی، موعد سررسید اوراق مشارکتی که در سال 88 به میزان هزار و 49 میلیارد تومان به فروش رفته بود، در سال 92 بوده و سررسید چهارساله اوراق مشارکتی که در سال 89 به میزان دوهزار و 120 میلیارد تومان فروخته شده بود، در سال 93 سررسید شده بود. به‌عبارت دیگر، در سال 93 دولت با سه‌هزار و 389 میلیارد تومان اوراق مشارکت سررسیده شده از سال‌های 88 و 89 مواجه بوده است. در این شرایط انتشار بیش از هشت‌هزار میلیارد تومان اوراق مشارکت در طول دو سال ابتدایی دولت یازدهم، بدون در نظر گرفتن پرداخت‌نشدن تعهدات گذشته، عملا موجب شد در سال‌های 94 تا پایان 97، علاوه‌بر انتشار اوراق جدید از سوی دولت، اوراق فروش‌نرفته سال‌ ماقبل نیز منتشر شود.

44 هزار میلیارد تومان اوراق مشارکت در ۴ سال

طبق آمار بانک مرکزی، در سال 94 معادل هشت‌هزار و 800 میلیارد تومان اوراق مشارکت از سوی دولت، شهرداری‌ها و شرکت‌های دولتی منتشر شده است، این در حالی است که علاوه‌بر تعهدات سررسیدشده پیشین، بیش از دوهزار میلیارد تومان اوراق مشارکت که تا پایان سال 93 به فروش نرفته بود، با مجوز بانک مرکزی در سال 94 منتشر شد. به این ترتیب در سال 94 معادل 10 هزار و 823 میلیارد تومان اوراق منتشر شده است که درمجموع چهارهزار و 963 میلیارد تومان از این اوراق به فروش رفت، یعنی حدود 45 درصد اوراق عرضه‌شده! این روند همچنان تا پایان سال 97 ادامه داشته و طبق جدول مذکور در این گزارش، انتشار اوراق مشارکت جدید هر سال با عرضه مجدد سررسید اوراق قرضه اوراق مشارکت فروش‌نرفته از سال قبل همراه بوده است. مجموع انتشار اوراق جدید و عرضه مجدد اوراق فروش‌نرفته از سال ماقبل، از سال 94 تا پایان 97 معادل 44 هزار و 382 میلیارد تومان بوده که از این میزان 18 هزار و ۶۸۷ میلیارد تومان به فروش رفته و 25 هزار و 691 میلیارد تومان فروخته نشده است.

روش «پونزی» دولت در انتشار اوراق

احمد توکلی، عضو مجمع تشخیص مصلحت نظام، چندی‌پیش در این زمینه گفته بود: «دولت روحانی با انتشار مداوم اوراق مالی، دولت سیزدهم را بدهکار کرده است و با ادامه این وضعیت شاید صندوق توسعه ملی تا دو سال آینده خالی شود. این بدهی‌های ناشی از انتشار اوراق برای دولت بعد مشکل ایجاد می‌کند. در حال‌حاضر بخش اعظمی از اوراقی که منتشر می‌کنند، برای جبران سود اوراق پیشین است. به این روش «روش پونزی» می‌گویند، به این معنا که اوراق چاپ می‌کنند که سود اوراق قبلی را بدهند، اما این روند یک‌جایی متوقف می‌شود. نمی‌دانم تا چه زمانی این روند ادامه می‌یابد اما امکان استفاده از این روش محدود می‌شود. در دولت بعدی به‌قدری سود اوراق قبلی بالا می‌رود که دولت بعدی هر اوراقی بفروشد، صرف پرداخت سود اوراق قبلی می‌شود و منبع جدیدی برای دولت نخواهد بود.»

ضرر ایران از خرید و فروش اوراق قرضه بین‌المللی

آمار مربوط به خرید و فروش اوراق مشارکت در نظام اقتصادی یک کشور پیش از هر چیز نشان از اعتماد یا عدم اعتماد مردم به دولت دارد. علاوه‌بر اینکه این آمار وجهه مثبت یا منفی سیاسی دولت را چه در داخل کشور و چه در عرصه بین‌المللی مشخص می‌کند. معمولا در اقتصاد‌های سالم، دولت‌‌ها علاوه‌بر انتشار اوراق مشارکت برای تامین منابع مالی طرح‌های خود، از اوراق مشارکت بین‌المللی که به‌عنوان اوراق قرضه بین‌المللی شناخته می‌شود نیز استفاده می‌کنند. درواقع هر دولت یا شرکتی می‌تواند درصورت وجود تقاضا و نبود تحریم، به بازار سرمایه خارجی ورود کرده و با خرید اوراق قرضه بین‌المللی، از سود ارزی خرید اوراق بهره‌مند شود. طبق ترازنامه بانک مرکزی، کشورمان از درآمد حاصل از سود و سرمایه‌گذاری اوراق قرضه بین‌المللی و سود حاصل سررسید اوراق قرضه سررسید اوراق قرضه از خرید و فروش این اوراق، روند نزولی داشت است. طبق جدول موجود در این گزارش، درآمد حاصل از سود و سرمایه‌گذاری اوراق قرضه بین‌المللی در سال 92 معادل 151 میلیارد و 740 میلیون تومان و سود حاصل از خرید و فروش این اوراق 9 میلیارد و 550 میلیون تومان بوده است؛ اما در سال 93 علاوه‌بر کاهش درآمد حاصل از سود و سرمایه‌گذاری اوراق بین‌المللی، ضرر ایران از خرید و فروش اوراق قرضه بین‌المللی به منفی 2.9 میلیارد تومان رسیده که این روند طبق جدول مندرج در این گزارش تا پایان سال 97 همچنان ادامه داشته است. بنابراین می‌توان گفت در سال‌های فعالیت دولت‌های یازدهم و دوازدهم با وجود امضای برجام و ایجاد برخی گشایش‌های بین‌المللی، ضرر حاصل از خرید و فروش اوراق قرضه بین‌المللی بیش از سود آن بوده، این در حالی است که در سال‌های پیش از استقرار دولت یازدهم، خرید اوراق قرضه برای ایران سودآور بوده و طبق آمار، بیشترین سود حاصل در سال ۸۷ معادل ۱۷۹ میلیارد تومان بوده است.

چالش‌های خرید و فروش اوراق قرضه بین‌المللی در ایران

علی حیدری، کارشناس بازار بورس استفاده از اوراق مشارکت را یکی از کارآمدترین ابزارهای علمی مورد استفاده دولت‌ها می‌داند که به‌واسطه آن دولت می‌‌تواند تسلط کافی بر اقتصاد کشور داشته باشد. وی معتقد است در یک اقتصاد سالم، انتشار اوراق مشارکت باعث جمع‌آوری نقدینگی سرگردان در جامعه و استفاده هدفدار از آن در مسیرهایی درست می‌شود. وقتی اقتصاد یک کشور در حالت رکود قرار دارد یا نگرانی از بابت ایجاد رکود اقتصاد را تهدید می‌کند، دولت‌‌ها با انتشار اوراق مشارکت بهترین ابزار را به‌جای چاپ پول و تزریق غیراصولی پول به جامعه انتخاب می‌کند. البته شکی نیست که استفاده از این سیاست پولی، مشروط به سلامت اقتصاد در یک کشور است. بدیهی است انتشار اوراق مشارکت در اقتصاد سالم، پیامدهای مثبت و رشد اقتصادی به‌همراه دارد. امارات متحده عربی نمونه بارز یک اقتصادی است که با انتشار اوراق مشارکت موفق به رشد اقتصادی این کشور شد. دولت امارات با انتشار اوراق مشارکت علاوه‌بر تسلط بر اقتصاد، هر سال و در سررسید اوراق فروش‌رفته گذشته، اوراق جدید را منتشر کرده تا بتواند سود اوراق پیشین را پرداخت کند؛ اقدامی که اگرچه دولت ایران نیز به آن متوسل شده است، اما در امارات متحده عربی به‌واسطه انضباط مالی موجود در نظام بانکی، اهداف مدنظر دولت محقق شده، درصورتی که طی سال‌های اخیر انضباط مالی که حلقه مفقوده نظام بانکی ایران بوده، موجب شده انتشار اوراق مشارکت نتایج معکوسی در اقتصاد ایران داشته باشد.

نکته قابل‌توجه دیگر اینکه اگرچه در حال حاضر و به‌دلیل کاهش ارزش پول ملی در کشور، زمان مناسبی برای خرید اوراق مشارکت است، اما با توجه به عملکرد دولت‌ها در بازپرداخت اصل و سود اوراق، خرید اوراق ریسک زیادی دارد؛ چراکه دولت درصورت ناتوانی در بازپرداخت سود و اصل پول، مجبور به برداشت از منابع صندوق توسعه ملی خواهد شد که در این صورت تبعاتی چون تورم‌های ناخواسته، چاپ پول، بی‌اعتمادی اجتماعی به دولت را به‌همراه خواهد داشت. حیدری، خرید و فروش اوراق قرضه بین‌المللی را نیز به‌واسطه اینکه امکان ورود بیشتر به بازارهای مالی بین‌المللی را فراهم می‌کند، اقدام بسیار مثبتی ارزیابی می‌کند و معتقد است سود خرید و فروش اوراق قرضه بین‌‌المللی منوط به وجود چند مولفه است؛ نخست اینکه اقتصاد کشور سالم باشد، تحریم‌ها اقتصاد را تهدید نکند، تنش‌های سیاسی و منطقه‌ای وجود نداشته باشد و درنهایت نیز خرید و فروش اوراق قرضه بین‌المللی از یک رویه خاص و ساختار مالی مشخصی پیروی کند.

به‌لحاظ اقتصادی، کشورهایی که درآمدهای کلان یک‌سویه دارند، برای مثال کشورهایی که اتکای آنها تنها به درآمدهای نفتی است اصولا از تزریق کل درآمد نفتی به کشور به‌صورت یکجا اجتناب می‌کنند، چرا این اقدام موجب ایجاد تورم می‌شود. کشورهای نفتی به غیر از ایران از سال 1970 خرید اوراق قرضه بین‌المللی را جزء قوانین خود قرار دادند. شاید بتوان دلیل رشد اقتصادی امارات متحده عربی را نیز همین امر دانست. درواقع امارات با خرید اوراق قرضه از کشورهایی که از امنیت اقتصادی برخوردارند مانند کشورهای اروپایی و آمریکایی یا کشورهای خاص آسیایی مانند ژاپن یا چین در این کشورها سرمایه‌گذاری می‌کنند. از آنجاکه سود این اوراق در بلندمدت و مرحله‌به‌مرحله به کشور خریدار اوراق پرداخت می‌شود در نتیجه پول واردشده به کشور به تراز مالی دولت فشار مالی ایجاد نمی‌کند و منجر به تورم نمی‌شود. این ابزار علمی اما در ایران به‌واسطه برخی اختلاف‌ها بر سر آن، چندان نتوانسته است در اقتصاد کشور تاثیرگذار باشد. از سوی دیگر فروش اوراق قرضه از سوی ایران نیز درصورتی می‌‌تواند برای کشورهای خریدار سودمند باشد که سرمایه‌گذار خارجی اطمینان داشته باشد که ایران در مهار تورم توانایی علمی و عملی کافی را داراست. بنابراین در شرایطی که نرخ تورم طی سال‌های اخیر افزایش قابل‌توجهی داشته، فروش اوراق قرضه از سوی ایران نتوانسته سودی عاید اقتصاد کشورمان کند.

اوراق قرضه آمریکا چیست؟

مجله افیکس کار: برای بسیاری از فعالان بازار ارز بخصوص کسانی که به روش های فاندامنتال اهمیت بیشتری می دهند اطلاع و آگاهی از بازار اوراق قرضه آمریکا اهمیتی دو چندان دارد چرا که بازار سهام و بازدهی اوراق قرضه رابطه ای معکوس داشته و این رابطه به وسیله نرخ بهره فدرال امریکا تعیین و تنظیم می شود.

ورقه قرضه (‌Bond) یک سند بدهی است. زمانیکه شما یک ورقه قرضه را می خرید در واقع شما پولتان را به دولت، شهرداری، یک شرکت سهامی،موسسات فدرال یا دیگر موسساتی که بعنوان منتشر کننده شناخته شده اند ، قرض می دهید. در ازای این وام ، ناشران اوراق قرضه متعهد به پرداخت بهره ای مشخص در طول زمان اوراق قرضه و همچنین اصل آن در زمان سررسید می باشند.

در این میان انواع اوراق قرضه ای که شما می توانید انتخاب کنید عبارتند از:

اوراق قرضه دولتی امریکا ، اوراق قرضه شهرداری ها ، اوراق قرضه شرکتها ،اوراق قرضه با پشتوانه دارایی یا رهنی ، اوراق قرضه موسسات فدرال و اوراق قرضه دولت های خارجی.

اوراق قرضه در کشور آمریکا بنام BOND در کشور آلمان بنام BUND و در کشور انگلیس بنام GILT شناخته می شود.

انواع اوراق قرضه و ناشران آن:

اوراق قرضه خزانه داری آمریکا (U.S. Treasury ):

زمانیکه هزینه های دولت فدرال امریکا از مالیات های دریافتی بیشتر می شود جبران این کسری توسط انتشار اوراق خزانه داری امریکا صورت می پذیرد.این اوراق خود به سه دسته تقسیم می شوند:

اوراق خزانه (T-bills):

در سررسیدهای چند روزه تا ۵۲ هفته ای منتشر می شوند و معمولا با کسر (تخفیف) فروخته می شوند و اختلاف آن با مبلغ اسمی معرف بهره آن می باشد.

اسناد خزانه (T-notes):

در سررسیدهای ۲ ، ۳ ،۵ ، ۷ و ۱۰ سال منتشر می شوند و بهره آن در هر ۶ ماه پرداخت می گردد.قیمت این اوراق در حراج ممکن است با صرف ، کسر و یا همان ارزش اسمی فروخته شود.

اوراق قرضه خزانه (T-bonds):

معمولا در سررسید ۳۰ ساله منتشر می گردد و بهره آن نیز هر ۶ ماه پرداخت می گردد.قیمت این اوراق سررسید اوراق قرضه در حراج ممکن است با صرف ، کسر و یا همان ارزش اسمی فروخته شود.

نوع خاص دیگری از اوراق قرضه نیز توسط دولت امریکا منتشر می شود که بنام اوراق قرضه ضد تورم (TIPS)شناخته می شود سررسید این نوع اوراق ۵ ، ۱۰ و ۲۰ ساله می باشد که بهره آن هر ۶ ماه یکبار پرداخت می گردد .

اصل مبلغ با توجه به نرخ بهره در هر سال اصلاح می گردد.

نکته جالب در مورد این اوراق این است که تمامی آنها به صورت الکترونیکی بوده و همانند روش فیزیکی یا کاغذی مانند اوراق مشارکتی که در داخل ایران منتشر می شود نمی باشد.

حداقل خرید این اوراق در امریکا ۱۰۰دلار و حداکثر آن ۵ میلیون دلار می باشد.

از مزایای این اوراق عاری از ریسک بودن آنها می باشد. قیمت این اوراق بر مبنای عدد ۱۰۰ و با ۶ رقم اعشار نشان داده می شود برای آگاهی از چگونگی فروش این اوراق با صرف یا کسر به جدول زیر توجه کنید:

شرایط	نوع اوراق	بازده در حراج	نرخ بهره	قیمت	توضیح
با تخفیف	30-year bond	4.35%	4.25%	98.333317	Below par price required to equate to 4.35% yield
با صرف	30-year bond	3.99%	4.25%	104.511963	Above par price required to equate to 3.99% yield

اوراق قرضه شهرداری (Municipal Securities):

بیش از ۵۰هزار ایالت ،دولت محلی و آژانس های وابسته به آنها در امریکا وجود دارند که جهت ساخت ، بهبود و تعمیرات مدارس ، خیابانها ، بزرگراهها،بیمارستانها ، پل ها ،خانه های ارزان قیمت،سیستم آب و فاضلاب،بنادر ، فرودگاهها و بسیاری دیگر از مکان های عمومی اقدام به انتشار اوراق قرضه آمریکا و تدارک وجوه می نمایند.

از مزایای این اوراق معافیت مالیاتی آنها می باشد.

اوراق قرضه شرکتها (Corporate Bond ):

این اوراق توسط شرکتها برای افزایش سرمایه جهت تامین مالی در امکانات، تجهیزات، تحقیق، توسعه، تکنولوژی های جدید و توسعه عمومی تجارت منتشر می شوند.

از مزایای این اوراق بالاتر بودن نرخ بهره آن نسبت به اوراق قرضه دولتی می باشد.

ابزارهای بازار پول (Money Market Instruments):

اغلب اوراق قرضه جهت تامین مالی پروژه های بلند مدت منتشر می شوند چنانچه این اوراق به صورت کوتاه مدت انتشار یابد تحت عناوین زیر قرار می گیرند:

• برات های تضمین شده بانکی( bankers acceptances)
• اوراق تجاری(commercial paper)
• گواهی های سپرده(certificates of deposit ) یا همان CDs ها

اوراق قرضه با پشتوانه رهنی (Mortgage-backed securities ) یا MBS:

این اوراق توسط موسسات دولتی مانند Ginnie Mae یا موسسات مورد حمایت دولت مانند Fannie Mae و Freddie Mac منتشر می شوند در واقع این موسسات این اوراق را به پشتوانه مجموعه از وام های رهنی بخش مسکن(که ممکن است این وام ها را خود داده باشند یا آنها را از دیگر بانکها خریده باشند) که در ترازنامه خود دارند منتشر می کنند (فرایند تبدیل وام به اوراق قرضه یا securitizing)و پس از فروش آنها به سرمایه گذاران وجوه حاصله را مجددا وارد چرخه پرداخت وام مسکن می کنند .در واقع با این اقدام وجوه لازم جهت پرداخت به متقاضیان وام مسکن فراهم می گردد.

از مزایای خرید اوراق قرضه با پشتوانه رهنی ، بازگشت قسمتی اصل و فرع آن در پایان هر ماه می باشد در حالیکه در سایر اوراق قرضه اصل مبلغ فقط در سررسید قابل دریافت است.

اوراق قرضه با پشتوانه دارایی (Asset-Backed Securities) یا ABS:

فرایند وجودی این اوراق همانند MBS است با این تفاوت که به جاری پشتوانه “رهن یا وام مسکن”از دارایی های دیگری از قبیل بدهی کارت اعتباری،وام های پرداختی بابت خودرو،وام های پرداختی بابت لوازم منزل، لیزینگ تجهیزات، حسابهای دریافتنی ، وام های پرداختی به موسسات تجاری کوچک و سایر وام ها استفاده می شود.ناشران این اوراق موسسات می باشند.

اعتبار اوراق قرضه:

در آمریکا سه شرکت وجود دارند که اوراق قرضه را درجه بندی می کنند و به اصطلاح به آنها اعتبار می دهند. این سه شرکت عبارتند از Moody’s Investor Service، Standard and Poor’s Ratings Servicesو Fitch IBCA .بطور کلی رابطه اعتبار اوراق قرضه با نرخ بهره آن رابطه ای معکوس است یعنی هر چه اعتبار اوراق قرضه بیشتر باشد نرخ بهره آن کمتر است و بالعکس. جدول زیر شامل علائم مورد استفاده برای اعتبار دهی می باشد:

FITCH	S سررسید اوراق قرضه & P	MOODY’S	اعتبار ریسک
AAA	AAA	Aaa	رتبه اول
AA	AA	Aa	عالی
A	A	A	بالاتر از متوسط
BBB	BBB	Baa	پایین تر از متوسط
BB	BB	Ba	دارای ریسک
B, CCC, CC, C	B, CCC, CC, C	B, Caa	بسیار ریسکی
DDD, DD, D	D	Ca, C	نکول در سررسید

قیمت اوراق قرضه :

برای آگاهی از قیمت انواع اوراق قرضه می توانید به سایت بلومبرگ مراجعه کنید.

آشنایی با بازار اوراق قرضه

برای بسیاری از فعالان بازار ارز بخصوص کسانی که به روش های فاندامنتال اهمیت بیشتری می دهند اطلاع و آگاهی از بازار اوراق قرضه اهمیتی دو چندان دارد چرا که بازار سهام و بازدهی اوراق قرضه رابطه ای معکوس داشته و این رابطه به وسیله نرخ بهره فدرال امریکا تعیین و تنظیم می شود. در این مقاله سعی می گردد تا تصویری کلی و روشن از بازار اوراق قرضه در امریکا نشان داده شود:

ورقه قرضه (‌Bond) یک سند بدهی است.زمانیکه شما یک ورقه قرضه می خرید در واقع شما پولتان را به دولت ،شهرداری ،یک شرکت سهامی،موسسات فدرال یا دیگر موسساتی که بعنوان منتشر کننده شناخته شده اند ، قرض می دهید و در ازای این وام ، ناشران اوراق قرضه متعهد به پرداخت بهره ای مشخص در طول زمان اوراق قرضه و همچنین اصل آن در زمان سررسید می باشند در این میان انواع اوراق قرضه ای که شما می توانید انتخاب کنید عبارتند از:اوراق قرضه دولتی امریکا ، اوراق قرضه شهرداری ها ، اوراق قرضه شرکتها ،اوراق قرضه با پشتوانه دارایی یا رهنی ، اوراق قرضه موسسات فدرال و اوراق قرضه دولت های خارجی.

نکته :اوراق قرضه در کشور آمریکا بنام BOND در کشور آلمان بنام BUND و در کشور انگلیس بنام GILT شناخته می شود.

انواع اوراق قرضه و ناشران آن:

اوراق قرضه خزانه داری امریکا(U.S. Treasury ):زمانیکه هزینه های دولت فدرال امریکا از مالیات های دریافتی بیشتر می شود جبران این کسری توسط انتشار اوراق خزانه داری امریکا صورت می پذیرد.این اوراق خود به سه دسته تقسیم می شوند:

• اوراق خزانه (T-bills): در سررسیدهای چند روزه تا ۵۲ هفته ای منتشر می شوند و معمولا با کسر (تخفیف) فروخته می شوند و اختلاف آن با مبلغ اسمی معرف بهره آن می باشد.
• اسناد خزانه (T-notes): در سررسیدهای ۲ ، ۳ ،۵ ، ۷ و ۱۰ سال منتشر می شوند و بهره آن در هر ۶ ماه پرداخت می گردد.قیمت این اوراق در حراج ممکن است با صرف ، کسر و یا همان ارزش اسمی فروخته شود.
• اوراق قرضه خزانه(T-bonds): معمولا در سررسید ۳۰ ساله منتشر سررسید اوراق قرضه می گردد و بهره آن نیز هر ۶ ماه پرداخت می گردد.قیمت این اوراق در حراج ممکن است با صرف ، کسر و یا همان ارزش اسمی فروخته شود.

نوع خاص دیگری از اوراق قرضه نیز توسط دولت امریکا منتشر می شود که بنام اوراق قرضه ضد تورم (TIPS)شناخته می شود سررسید این نوع اوراق ۵ ، ۱۰ و ۲۰ ساله می باشد که بهره آن هر ۶ ماه یکبار پرداخت می گردد . اصل مبلغ با توجه به نرخ بهره در هر سال اصلاح می گردد.

نکته جالب در مورد این اوراق این است که تمامی آنها به صورت الکترونیکی بوده و همانند روش فیزیکی یا کاغذی مانند اوراق مشارکتی که در داخل ایران منتشر می شود نمی باشد.

حداقل خرید این اوراق در امریکا ۱۰۰دلار و حداکثر آن ۵ میلیون دلار می باشد.از مزایای این اوراق عاری از ریسک بودن آنها می باشد. قیمت این اوراق بر مبنای عدد ۱۰۰ و با ۶ رقم اعشار نشان داده می شود برای آگاهی از چگونگی سررسید اوراق قرضه فروش این اوراق با صرف یا کسر به جدول زیر توجه کنید:

شرایط	نوع اوراق	بازده در حراج	نرخ بهره	قیمت	توضیح
با تخفیف	۳۰-year bond	۴٫۳۵%	۴٫۲۵%	۹۸٫۳۳۳۳۱۷	Below par price required to equate to 4.35% yield
با صرف	۳۰-year bond	۳٫۹۹%	۴٫۲۵%	۱۰۴٫۵۱۱۹۶۳	Above par price required to equate to 3.99% yield

اوراق قرضه شهرداری(Municipal Securities): بیش از ۵۰هزار ایالت ،دولت محلی و آژانس های وابسته به آنها در امریکا وجود دارند که جهت ساخت ، بهبود و تعمیرات مدارس ، خیابانها ، بزرگراهها،بیمارستانها ، پل ها ،خانه های ارزان قیمت،سیستم آب و فاضلاب،بنادر ، فرودگاهها و بسیاری دیگر از مکان های عمومی اقدام به انتشار اوراق قرضه و تدارک وجوه می نمایند.

از مزایای این اوراق معافیت مالیاتی آنها می باشد.

اوراق قرضه شرکتها(Corporate Bond ):این اوراق توسط شرکتها برای افزایش سرمایه جهت تامین مالی در امکانات ، تجهیزات ،تحقیق ، توسعه،تکنولوژی های جدید و توسعه عمومی تجارت منتشر می شوند.

از مزایای این اوراق بالاتر بودن نرخ بهره آن نسبت به اوراق قرضه دولتی می باشد.

ابزارهای بازار پول(Money Market Instruments):اغلب اوراق قرضه جهت تامین مالی پروژه های بلند مدت منتشر می شوند چنانچه این اوراق به صورت کوتاه مدت انتشار یابد تحت عناوین زیر قرار می گیرند:

• برات های تضمین شده بانکی( bankers acceptances)
• اوراق تجاری(commercial paper)
• گواهی های سپرده(certificates of deposit ) یا همان CDs ها

اوراق قرضه با پشتوانه رهنی (Mortgage-backed securities )یا MBS:این اوراق توسط موسسات دولتی مانند Ginnie Mae یا موسسات مورد حمایت دولت مانند Fannie Mae و Freddie Mac منتشر می شوند در واقع این موسسات این اوراق را به پشتوانه مجموعه از وام های رهنی بخش مسکن(که ممکن است این وام ها را خود داده باشند یا آنها را از دیگر بانکها خریده باشند) که در ترازنامه خود دارند منتشر می کنند (فرایند تبدیل وام به اوراق قرضه یا securitizing)و پس از فروش آنها به سرمایه گذاران وجوه حاصله را مجددا وارد چرخه پرداخت وام مسکن می کنند .در واقع با این اقدام وجوه لازم جهت پرداخت به متقاضیان وام مسکن فراهم می گردد.

از مزایای خرید این اوراق بازگشت قسمتی اصل و فرع آن در پایان
هر ماه می باشد در حالیکه در سایر اوراق قرضه اصل مبلغ فقط در سررسید قابل دریافت است.

اوراق قرضه با پشتوانه دارایی (Asset-Backed Securities) یا ABS:فرایند وجودی این اوراق همانند MBS است با این تفاوت که به جاری پشتوانه “رهن یا وام مسکن”از دارایی های دیگری از قبیل بدهی کارت اعتباری،وام های پرداختی بابت خودرو،وام های پرداختی بابت لوازم منزل،لیزینگ تجهیزات،حسابهای دریافتنی ،وام های پرداختی به موسسات تجاری کوچک و سایر وام ها استفاده می شود.ناشران این اوراق سررسید اوراق قرضه موسسات می باشند.

اعتبار اوراق قرضه:

در امریکا سه شرکت وجود دارند که اوراق قرضه را درجه بندی می کنند و به اصطلاح به آنها اعتبار می دهند.این سه شرکت عبارتند از Moody’s Investor Service، Standard and Poor’s Ratings Servicesو Fitch IBCA .بطور کلی رابطه اعتبار اوراق قرضه با نرخ بهره آن رابطه ای معکوس است یعنی هر چه اعتبار اوراق قرضه بیشتر باشد نرخ بهره آن کمتر است و بالعکس. جدول زیر شامل علائم مورد استفاده برای اعتبار دهی می باشد:

FITCH	S & P	MOODY’S	اعتبار ریسک
AAA	AAA	Aaa	رتبه اول
AA	AA	Aa	عالی
A	A	A	بالاتر از متوسط
BBB	BBB	Baa	پایین تر از متوسط
BB	BB	Ba	دارای ریسک
B, CCC, CC, C	B, CCC, CC, C	B, Caa	بسیار ریسکی
DDD, DD, D	D	Ca, C	نکول در سررسید

قیمت اوراق قرضه :

برای برای آگاهی از قیمت انواع اوراق قرضه می توانید به سایت بلومبرگ مراجعه کنید.